Einstufung von Montega AG zu ZEAL Network SE

Unternehmen:	ZEAL Network SE
ISIN:	DE000ZEAL241
Anlass der Studie:	Update
Empfehlung:	Kaufen
seit:	25.11.2024
Kursziel:	58,00 EUR (zuvor: 50,00 EUR)
Kursziel auf Sicht von:	12 Monaten
Letzte Ratingänderung:	-
Analyst:	Tim Kruse, CFA

Virtuelle Roadshow verdeutlicht Potenzial bei Traumhausverlosung – Prognosen und Kursziel angehoben

Wir hatten jüngst die Gelegenheit, mit dem CFO der ZEAL Network SE Sebastian Bielski eine virtuelle Roadshow durchzuführen. Insgesamt haben die Investorengespräche unser positives Bild des Investmentcases gestärkt und das vielversprechende Potenzial der neuen Soziallotterie 'Traumhausverlosung' verdeutlicht.

Traumhausverlosung: Die neue Soziallotterie von ZEAL war das zentrale Gesprächsthema mit den Investoren und wird vom Vorstand als potenziell ebenbürtiger Geschäftszweig zur bisherigen Lotterievermittlung angesehen. Die erste Verlosung war mit einem Spielvolumen von 8,6 Mio. EUR bereits deutlich erfolgreicher als ursprünglich erwartet. Die Kosten pro Neukunde (CPL) lagen für die neue Lotterie auf einem vergleichbaren Niveau wie im Stammgeschäft (Q3/24: 41,98 EUR/Neukunde). Damit fielen die Kundengewinnungskosten deutlich niedriger aus als erwartet. Der Vorstand wies jedoch darauf hin, dass aus diesem ersten Datenpunkt noch keine belastbaren Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung der CPLs gezogen werden sollte. Das Unternehmen plant im kommenden Jahr mit drei Verlosungen und steigenden Häuserpreisen, wobei auch eine vierte Ausspielung denkbar wäre. Die aktuelle Lizenz erlaubt einen maximalen Häuserpreis von 3 Mio. EUR, was inklusive zusätzlicher Gewinne ein Spielvolumen von etwa 15 bis 16 Mio. EUR pro Verlosung ermöglichen würde. In Großbritannien, wo die ZEAL-Beteiligung Omaze die Verlosung bereits sehr erfolgreich durchführt, erfolgt eine Verlosung pro Monat, was auch innerhalb der aktuellen Lizenz von ZEAL in Deutschland möglich wäre. Zudem könnte das Unternehmen bei sehr erfolgreicher Entwicklung Ableger wie 'Traumferienhaus' oder 'Traumwohnung' starten, wofür allerdings zusätzliche Lizenzen erforderlich wären. Grundsätzlich ermöglicht die Traumhausverlosung eine attraktive Bruttomarge von durchschnittlich 35–40% auf das Spielvolumen (bestehend aus den Servicegebühren [28%] abzüglich maximaler Discounts von bis zu 10% zuzüglich der Kostendeckung [23%*67%=15,4%]). Bei vergleichbaren Kundengewinnungskosten dürfte die EBITDA-Marge dieses Produkts deutlich über dem aktuellen Konzerndurchschnitt von rund 30% auf den Nettoumsatz liegen. Die 'Traumhausverlosung' hat damit das Potenzial, ein wichtiger Wachstumstreiber zu werden und das Geschäftsmodell von ZEAL nachhaltig zu stärken.

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Die Umsatz- und Ergebnisentwicklung im Bestandsgeschäft wird in diesem Jahr maßgeblich von der Optimierung der Servicegebühren bei den staatlichen Lotterien beeinflusst. Diese Maßnahme wurde Ende des zweiten Quartals umgesetzt und hat zu einem spürbaren Anstieg der Bruttomarge in diesem Geschäftsbereich geführt, wie die folgende Grafik eindrucksvoll zeigt. Da diese Anpassungen nachhaltig sind, sollte sich das im dritten Quartal erreichte Margenniveau entsprechend  fortsetzen und in der ersten Jahreshälfte 2025 für einen weiteren Wachstumsschub im Stammgeschäft sorgen.

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Das Unternehmen plant derzeit keine weiteren Preisoptimierungen in diesem Ausmaß, schließt jedoch gezielte Anpassungen, wie beispielsweise eine differenzierte Preisstruktur nach Bundesländern, nicht aus. Darüber hinaus werden die Dauerspiele der Spielgemeinschaften entsprechend ihrer Laufzeiten erst schrittweise in die neue Preisstruktur überführt, was den positiven Margentrend auch über H1/25 hinaus unterstützen dürfte – allerdings mit deutlich reduzierter Dynamik.

Prognoseanpassung: Bisher haben wir die Beiträge der neuen Traumhausverlosung lediglich über die Wachstumsraten des Lotteriegeschäfts berücksichtigt. Die ermutigenden Ergebnisse der ersten Verlosung, die im Rahmen der Quartalsberichterstattung veröffentlichten Details sowie die in der Roadshow aufgezeigten Potenziale haben uns jedoch dazu veranlasst, die Entwicklung der Traumhausverlosung explizit zu modellieren. Dies führt insbesondere ab 2026 zu einer spürbar stärkeren Umsatzentwicklung als bisher angenommen (CAGR 2025–2028: 13,0 % vs. 9,8 %).

Fazit: Die Ergebnisse der ersten Ziehung und die in der Roadshow aufgezeigten Potenziale der Traumhausverlosung übertreffen unsere bisherigen Erwartungen. Dieses Produkt könnte sich zu einem starken zweiten Standbein neben dem Kerngeschäft der Lotterievermittlung entwickeln. Zudem besteht im Games-Bereich weiterhin die Optionalität, durch die Erweiterung des Spielangebots und eine Aufhebung der Werberestriktionen zusätzliches Wachstum zu erzielen. Wir sehen den Investmentcase daher auch nach dem Kursanstieg im Zuge des Tenderangebotes des Unternehmens zu 44,00 EUR als attraktiv an. Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung und heben das Kursziel auf 58,00 EUR an (zuvor: 50,00 EUR).



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Über Montega:
 
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mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/31429.pdf

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