Original-Research: MOBOTIX AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu MOBOTIX AG

Unternehmen: MOBOTIX AG
ISIN: DE0005218309

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 12.07.2023
Kursziel: 2,80 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Miguel Lago Mascato

Positive Geschäftsdynamik in H1 – Korrigierte Mittelfristziele enthalten hohes positives Überraschungspotenzial
 
Die MOBOTIX AG ist nach zwei operativ enttäuschenden Geschäftsjahren dynamisch in das Geschäftsjahr 2022/2023 gestartet. Die Finanzlage des Unternehmens bleibt indes angespannt, wenngleich Hauptaktionär und Bankenkonsortium unverändert Unterstützungsbereitschaft signalisieren. Jüngst verkündete der Konzern zudem eine neue Mittelfrist-Guidance. Hiermit positioniert sich das Management nach den Prognoseanpassungen der letzten Zeit nun deutlich konservativer.
 
Geschäftsbericht für 2021/2022 deutlich verspätet veröffentlicht – Bankenkonsortium signalisiert Unterstützung: Nachdem der GB 2021/2022 ursprünglich Ende November 2022 veröffentlicht werden sollte, erfolgte die Veröffentlichung im Bundesanzeiger im April 2023. Ursächlich für die Verzögerung waren u.E. fortlaufende Verhandlungen mit den finanzierenden Banken zur Prolongation des Konsortialkredites, die für die Bestätigung des Going Concerns durch den Abschlussprüfer unerlässlich waren. Dies hatten wir in unserem letzten Comment vom 14. Dezember 2022 erwähnt und stellte für uns den Auslöser für die Aussetzung des Ratings dar. Letztlich konnte der Going Concern des Konzerns für das Geschäftsjahr 2022/2023 vom Abschlussprüfer bestätigt und das Testat ohne Einschränkung erteilt werden. In den Verhandlungen dürfte die Bereitschaft des Mehrheitsaktionärs Konica Minolta zur Liquiditätsunterstützung ebenfalls positiv gewirkt haben. Im GB wird explizit auf die fortwährend angespannte Liquiditätslage des Konzerns hingewiesen.
 
Im Geschäftsjahr 2021/22 entwickelte sich der Umsatz rückläufig auf 56,0 Mio. Euro (Guidance: 57 bis 59 Mio. Euro) bei einem negativen EBIT von -7,5 Mio. Euro (Vj.: +0,2 Mio. Euro), was aufgrund spürbar gestiegener Kosten für Personal und Betriebsführung deutlich unter der Guidance von -4,0 bis -5,5 Mio. Euro sowie unserer Erwartung (-5,2 Mio. Euro) liegt. Aufgrund der höher als avisierten Kostenbasis schloss der Konzern das Geschäftsjahr mit einem Jahresfehlbetrag von -6,3 Mio. Euro (2020/21: 0,1 Mio. Euro) ab. Während die meisten Regionen sinkende Erlöse verbuchten, stiegen die Umsätze in Amerika und den europäischen Kernmärkten im Geschäftsjahr 2021/22 an. Vor allem das US-Geschäft konnte aufgrund der intensivierten Zusammenarbeit mit Konica Minolta Wachstumsimpulse verzeichnen. Aufgrund eines deutlich höheren Working Capitals als von uns prognostiziert (rund 10 Mio. Euro), fällt die Free Cashflow-Entwicklung enttäuschend aus (-9,3 Mio. Euro; Vj.: -2,5 Mio. Euro). Zum Bilanzstichtag wies der Konzern eine WC-Quote von 75,9% vom Umsatz auf (Vj.:59,6%). Wir hatten eine leichte Reduktion (57,2%) erwartet.
 
Operative Lage ggü. schwacher Vorjahresbasis deutlich verbessert: Während der andauernden Verhandlungen mit den Kreditgebern hatte das Unternehmen Q1- und H1-Ergebnisse veröffentlicht. Diese offenbarten eine einsetzende Normalisierung des Geschäftsverlaufs nach den Lieferkettenverwerfungen und corona-bedingten Projektverzögerung der letzten Quartale. So erzielte MOBOTIX in H1 Konzernerlöse von 33,1 Mio. Euro (+22,4% yoy), was über unserer Erwartung von 32,5 Mio. Euro liegt. Die Produktumsätze stiegen deutlich auf 32,2 Mio. Euro (+27,3% yoy). Dabei war laut Vorstand vor allem die Entwicklung in den Kernmärkten unverändert zufriedenstellend. Hervorzuheben sind u.E. die in den Produktumsätzen enthaltenen Erlöse aus dem Vertrieb von Videosystemen und Software, die 6,8 Mio. Euro (+27,0% yoy) betrugen. Der Umsatzbeitrag aus dem reinen Softwaregeschäft dürfte sich u.E. auf rund 2,0 Mio. Euro belaufen haben. Wir gehen davon aus, dass die spanische Tochtergesellschaft Vaxtor den maßgeblichen Wachstumsimpuls hierfür herbeigeführt hat. Ergebnisseitig realisierte das Unternehmen nach 6M eine deutliche EBIT-Verbesserung auf 0,4 Mio. Euro (Marge: 1,2%; Vj.: -3,8 Mio. Euro), die etwas über unserer Erwartung liegt (0,3 Mio. Euro). Neben den Skaleneffekten aus den wiedereinsetzenden Produktverkäufen dürfte hierzu auch die steigende Relevanz des Softwarevertriebs beigetragen haben. Die Liquiditätsposition bleibt mit 1,2 Mio. Euro weiterhin angespannt, allerdings auf konstantem Niveau.
 
Guidance nach starkem Jahresauftakt u.E. erreichbar: Für das laufende Jahr avisiert der Vorstand einen Umsatz in der Bandbreite von 66,0 bis 68,0 Mio. Euro bei einem EBIT von 2,0 bis 4,0 Mio. Euro, was am Guidance-Midpoint eine Marge von 4,5% impliziert. In Anbetracht der erfreulichen Geschäftsentwicklung in H1 erhöhen wir unsere Umsatzerwartung leicht und positionieren uns am Mittelpunkt der Guidance. Auch für das EBIT erhöhen wir unsere Erwartung, bleiben hier mit 1,8 Mio. Euro jedoch leicht unterhalb der Guidance positioniert. In Anbetracht des historischen halbjährlichen Profitabilitätsprofils, sind wir hiermit u.E. für die zweite Jahreshälfte optimistisch positioniert und implizieren eine Fortsetzung des positiven Geschäftsverlaufs (H2-EBIT-Marge: 4,0%).  
[Abbildung]
 
Neue Mittelfrist-Guidance ist laut Vorstand sehr defensiv ausgerichtet: Jüngst veröffentlichte das Management eine neue Mittelfrist-Guidance für die nächsten drei Geschäftsjahre bis 2025/2026, die einer erneuten Reduktion des mittelfristigen Unternehmenswachstums entspricht. Nunmehr erwartet der Vorstand für das folgende GJ 74,9 Mio. Euro Umsatz und eine EBIT-Marge von 5,2%. Danach soll ein Top Line-Wachstum von durchschnittlich 10,4% p.a. erzielt werden (2023e-2026e), was in einem Umsatz von mindestens 90 Mio. Euro in 2025/2026 münden soll. Auf der Bottom Line erwartet der Vorstand weiterhin eine sukzessive Ausweitung auf 10% EBIT-Marge in 2025/2026. Dabei scheint sich das Management angesichts der prognostizierten deutlich zweistelligen Wachstumsraten der relevanten Marktsegmente u.E. enorm defensiv zu positionieren, was folglich positives Überraschungspotenzial bei einer erfolgreichen Realisierung der Wachstumstreiber beinhaltet. Außerdem dürften weitere Guidance-Korrekturen wie in den vergangenen 24 Monaten ausbleiben.
 
Bewertungsmodell bildet aktualisierte Wachstums- und Ergebnisziele konservativ ab: Wir haben die defensiveren mittel- und langfristigen Wachstums- und Margenziele des Vorstands in unseren Prognosen berücksichtigt und erwarten für den Zeitraum 2023e bis 2026e ein durchschnittliches Wachstum von 8,1% p.a. auf ein Erlösniveau von 84,6 Mio. Euro und bilden damit einen nochmals konservativeren Wachstumspfad als vom Management avisiert ab (10,3% p.a). Ergebnisseitig unterstellen wir eine deutliche Profitabilitätssteigerung in den Folgejahren, bleiben indes auch aufgrund des bisherigen Track Records des Managements hinsichtlich der Prognosegenauigkeit allerdings konservativ positioniert (Ø-EBIT-Marge 2023e-2026e: 5,8%; Guidance: 7,0%). Im Hinblick auf die Free Cashflow-Generierung senken wir unsere Erwartungen für die Folgejahre basierend auf dem veränderten Margenprofil und der reduzierten WC-Freisetzung im Prognosezeitraum (Ø-WC-Quote 2023e-2026e: 52,3%; zuvor: 32,4%).
 
[Tabelle]
 
Aktie u.E. aktuell auf einem ambitionierten Bewertungsniveau: Basierend auf den aktualisierten Prognosen leitet sich für MOBOTIX ein EV/EBIT-Verhältnis von 46,5x (2023; 2024: 24,1x) ab. Die Erfüllung der eigenen Guidance am jeweiligen oberen Ende des Prognosekorridors im aktuellen Geschäftsjahr impliziert ein Multiple von 19,9x (2024: 20,4x). Konkurrent Hikvision, der eine vergleichbare Produktpalette aufweist, allerdings deutlich umsatz- (2022: 11,7 Mrd. Euro) und ergebnisstärker (2022: 15,7% EBIT-Marge) ist, wird aktuell mit 16,2x EV/EBIT (2023; 2024: 13,5x) bewertet. Die Basler AG, ebenfalls deutlich umsatzstärker (2022: 272,2 Mio. Euro) und profitabler (2022: 8,5% EBIT-Marge), wird mit 26,1x EV/EBIT (2023; 2024: 17,1x) bewertet.
 
Fazit: Nach Veröffentlichung des Geschäftsberichtes inkl. uneingeschränktem Testat scheint der Going Concern der Gesellschaft u.a. aufgrund des Engagements von Konica Minolta gesichert. Zudem zeigt der Geschäftsverlauf in H1 erfreulicherweise deutlich positive Tendenzen, was auf eine Trendumkehr im operativen Geschäft hindeuten könnte. Die Liquiditätslage des Konzerns bleibt jedoch angespannt, wenngleich der Großaktionär seine Unterstützungsbereitschaft auch in Zukunft unter Beweis stellen dürfte. Wir nehmen das Rating wieder auf und haben sowohl die Angaben im Jahresabschluss als auch die positive H1-Performance inkl. aktualisierter Mittelfrist-Guidance in unseren Prognosen berücksichtigt. In Summe empfehlen wir auf dem aktuellen Bewertungsniveau die Aktie zum Halten, mit einem Kursziel von 2,80 Euro.
 
 
 
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Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/27335.pdf

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