Original-Research: Evotec AG - von Montega AG

Aktieneinstufung von Montega AG zu Evotec AG

Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 12.08.2013
Kursziel: 4,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: 
Analyst: Dr. Stefan Schröder; Tim Kruse

Effizienzsteigerungen heben Bruttomarge im Basisgeschäft  
Die von Evotec berichteten Halbjahreszahlen fielen insgesamt erwartungskonform aus. Aufgrund niedriger Meilensteinzahlungen sank der Konzernumsatz in H1 2013 um 13% auf 36,7 Mio. Euro (Vorjahr: 42,0 Mio. Euro). Auf vergleichbarer Basis, d.h. vor Umsatzbeiträgen aus Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen, wäre der Konzernumsatz im ersten Halbjahr 2013 um 6% gegenüber dem Vorjahr gestiegen. Die von Quartal zu Quartal stark schwankenden Meilenstein- und Lizenzumsätze machten in H1 2013 mit 3,4 Mio. Euro nur rund ein Drittel der in H1 2012 vereinnahmten Summe aus (10,7 Mio. Euro). Aus diesem Grund fuhr Evotec einen operativen Verlust von 4,4 Mio. Euro ein, nachdem in H1 2012 noch ein operativer Gewinn von 1,3 Mio. Euro ausgewiesen worden war. Darüber hinaus hatten die planmäßig ausgeweiteten F&E-Aktivitäten einen nennenswerten Einfluss auf das Betriebsergebnis. Wegen des Ausbaus der Technologie-Plattform im Bereich der G-Protein-gekoppelten Rezeptoren (GPCR) und Kinasen sowie Investitionen im Rahmen der Cure X- und Target X-Programme stiegen die F&E-Aufwendungen um 23% auf 4,8 Mio. Euro (Vj.: 3,9 Mio. Euro). Per Ende Juni verfügt das Unternehmen weiterhin über eine starke Liquiditätsposition von 56,1 Mio. Euro.
 
Der positive Trend bei den Bruttomargen im Service-Basisgeschäft hält an. Die um Meilenstein- und Lizenzzahlungen bereinigte Bruttomarge verbesserte sich von 14,4% in H1 2012 auf 23,5 % in H1 2013 und damit um 9,1 Prozentpunkte. Im ersten Quartal lag die Verbesserung der Basismarge noch bei 7,4 Prozentpunkten. Zurückzuführen ist dieses satte Plus auf die im Vergleich zum Vorjahr planmäßig zurückgefahrenen Investitionen in Infrastruktur und Kapazitätsausbau, eine verbesserte Auslastung sowie auf die im zweiten Halbjahr 2012 initiierten Kosteneffizienzprogramme. Nach den Worten von CFO Colin Bond werden 25-30% als Zielmarke der Bruttomarge im Service-Basisgeschäft für das laufende Geschäftsjahr angestrebt. Das Service-Basisgeschäft umfasst nach dieser Definition das Fee-for-Service-Geschäft im Bereich EVT Execute sowie die Umsatzerlöse aus dem Geschäftsbereich EVT Integrate auf Basis von FTE-Vergütungen.  
Die im ersten Halbjahr unterzeichneten Vertragsverlängerungen, insbesondere die Verlängerung der Forschungsallianz mit dem namhaften Partner Genentech, die neue Forschungskooperation mit Dow AgroSciences sowie die initiierten Target-Programme mit Harvard (TargetPGB) und dem Belfer bzw. Dana Faber Institut in Boston (TargetKDM) zeigen, dass Evotecs Neugeschäft über alle Geschäftsbereiche EVT Execute, EVT Integrate und EVT Innovate intakt ist. Für das zweite Halbjahr stellt das Management konkret die Verpartnerung eines präklinischen Wirkstoffprogramms und die Kommerzialisierung eines weiteren Cure X-Programms nach Vorbild des CureBeta-Deals mit Janssen in Aussicht. Auch der Kreis der Stammkunden soll noch im laufenden Geschäftsjahr um eine neue Multi-Target-Allianz erweitert werden.  
Nachdem im ersten Halbjahr mit lediglich einer Zahlung von Boehringer Ingelheim in Höhe von 1,5 Mio. Euro die Meldungen über verbuchte Meilensteine spärlich ausfielen, erwarten wir für die zweite Jahreshälfte einen signifikanten Newsflow an Upfront- und Meilensteinzahlungen. CEO Werner Lanthaler ließ sich während der Telefonkonferenz mit den Worten vernehmen, dass sämtliche Meilensteine in diesem Jahr nach dem vorgesehenen Zeitplan ihrer jeweiligen Entscheidungstermine erreichen werden. Die Realisierung der Meilensteine werde somit nur noch vom Projektrisiko abhängen und es sollte folglich genügend Spielraum für die Einhaltung der Guidance geben. Vorbehaltlich der Volatilität und der grundsätzlich schwierigen Prognostizierbarkeit von Meilensteinen geht das Management davon aus, dass die Bruttomarge 2013 etwas über dem Niveau des Vorjahres (35,6 %) liegen wird. Nach Bruttomargen von 26,1% in Q1 und 31,1% in Q2 2013 wird sich daher der Trend der Margenverbesserung in H2 2013 verstärkt fortsetzen.
 
Mit Blick auf die sich abzeichnenden Meilensteinzahlungen und das gut gefüllte Auftragsbuch wurden die Finanzprognosen für 2013 vom Management erneut bestätigt: (1) Wachstum des Konzernumsatzes auf 90-100 Mio. Euro, (2) verbesserte Profitabilität gegenüber 2012 auf Basis des bereinigten operativen Ergebnisses (d.h. vor Wertberichtigungen und Änderungen bei Earn-out-Komponenten), (3) Anstieg der F&E-Aufwendungen auf rund 10 Mio. Euro sowie (4) Erhalt eines starken Liquiditätsbestandes von über 60 Mio. Euro.
 
Anlageurteil
 
In Anbetracht der zu erwartenden strategischen und operativen Erfolge in der zweiten Jahreshälfte, insbesondere der Cashzuflüsse aus Abschlags- und Meilensteinzahlungen und der damit verbundenen Verbesserung bei Bruttomargen und bereinigten operativen Ergebniszahlen bestätigen wir unsere Kaufempfehlung. Als Wermutstropfen bleiben die einmaligen Wertberichtigungen in Höhe von bis zu 4 Mio. Euro, die im Zusammenhang mit der Schließung des indischen Standortes für Synthesechemie in Q3 2013 anfallen werden. Auf Basis unserer aktuellen SOTP-Bewertung von Servicegeschäft und klinischer Pipeline ergibt sich ein unverändertes Kursziel von 4,00 Euro je Aktie.
 
 
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Über Montega:
 
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Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/12009.pdf

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